一、指数讲解牵头-中国绿色债券信用指数，目的体现当前中国绿色债券市场的信用质量。指数分数越高指出信用水平就越强劲，市场再次发生信用风险的可能性就越小；反之，指数分数就越较低指出绿色债券市场信用质量就越较低，风险再次发生的可能性越大。本指数包括绿色债券仅有行业综合信用指数（以下全称“综合指数”）和四个绿色债券分行业信用指数（分别为铁路运输行业、电力行业、基础建设行业和银行业）。

本指数于2018年9月20日月公布，指数基期为2015年四季度，基数为100，按季度公布。牵头-中国绿色债券信用指数主要由四个维度的指标包含，分别为主体要素、债项要素、市场展现出以及宏观经济。

其中主体要素占到主导地位，权重仅次于，反映了发售主体是市场信用的主要载体；其次为市场展现出要素，体现出有市场交易行情及行业政策助力在绿色债券市场发展中的最重要起到；市场中绿色债券的集中于到付情况、支付压力以及借贷情况等债项涉及要素是实地考察绿色债券市场信用状况的最重要因素；同时市场的发展必不可少宏观经济的确保，宏观环境是绿色债券市场信用质量评价中不可缺少部分。基于此四个维度，利用综合评价法，最后获得各期综合指数。绿色债券各行业信用指数思路和算法与综合指数保持一致。本文对指数历史三年（2016年~2018年）展现出做到了一般总结，重点理解和分析2018 年第三季度牵头-中国绿色债券信用风险指数结果。

二、2018年三季度指数展现出综述2018年三季度，合乎牵头-中国绿色债券信用指数标准的新发绿债52期，本季度绿色债券存量合计共1067只绿色债券，牵涉到发行人533家。2018年三季度以来，债券市场信用事件时有发生，资金面趋紧，债券届满压力下降，在这一背景下，三季度绿色债券仅有行业综合信用指数小幅上行，沿袭了二季度的上升趋势，三季度综合指数下降至102.03。

分要素来看，主体要素因发行人财务展现出下降而较上期上升了0.50％，整体展现出平稳；债项方面，因支付压力下降，债项要素较上期展现出大幅度下降5.29％；市场展现出更为平稳，发债利差有所增大，二级市场交易行情平稳，市场展现出整体较上期下跌2.94％；最后宏观要素方面，尽管经济增长速度较上季度6.8％小幅下降至6.7％，但PMI维持大位中向好，无风险利率上行，社会融资水平趋向合理，宏观要素较二季度显著大位中向好，挽回了二季度的颓势，整体下行3.18％。综合展现出下，三季度综合指数为102.03，比上季度下降0.10个百分点。分行业来看，除电力行业绿色债券信用指数展现出基本平稳外，铁路运输、基础建设和银行业指数皆展现出一定程度下降。

具体来说，电力行业本季度不受市场行情注目，新的发债利差增大，较上季度小幅下行0.21个百分点，信用指数超过98.47；铁路运输行业不受债券届满压力下降影响，较上季度下降0.63个百分点，超过99.36；基础建设行业受到信用事件影响，新债发售利差下行，较上季度下降1.39个百分点，超过97.99；银行业未来将面对届满支付压力，不受此影响较上季度小幅下降0.29个百分点，超过103.71，但信用质量整体仍处在比较较高水平。三、绿色债券行业综合信用指数（一）2018年三季度，综合信用指数小幅下降，沿袭上季度上升趋势以2015年四季度为基期，绿色债券综合指数交错中行进，随着绿色发展理念的了解和绿色债券发售希望政策的逐步实行，2017年起绿色债券信用质量呈现持续上升趋势，在2018年一季度超过三年来最高点，指数得分成102.98。但随着2018年去杆杠改革的了解，债券市场信用事件频密愈演愈烈，债券届满压力减小等因素影响，二季度指数展现出回升，较一季度下降0.82％至102.13，其中，市场展现出下降幅度仅次于。

三季度沿袭了上季度的下降趋势，整体指数更进一步降到至102.03，主要系由未来支付压力逆大，债项要素展现出下降所致。在当前11期的绿色债券信用风险仅有行业指数中，绿色指数上升更为显著的两个季度经常出现在2016年四季度和2018年二季度，主要系由市场资金放宽引发流动性严重不足所致，同时监管趋严、宏观经济上行皆对绿色债券市场信用质量包含一定压力。但整体来看，绿色债券市场仅有行业综合信用质量呈现出动物会下降局面，这与金融监管增大规范力度，政府涉及部门就绿色债券涉及“意见”和“提示”落地，希望并指导绿债发售，市场参予主体和发售产品更为非常丰富有相当大关系。

（二）分要素展现出中国绿色债券信用指数的指标体系分成4个信用维度，各还包括主体要素、债项要素、市场展现出以及宏观经济。下文分析绿色债券仅有行业信用指数的4个分要素指数2016~2018年的展现出：从“主体要素”维度来看，尽管参予主体逐步非常丰富，但国有企业仍是市场主要发行人发行人主体信用质量经历了较慢下降波动前进的过程。

整体来看，随着绿色债券发展，发售主体渐渐非常丰富，国有企业占到比随着民营、合资等非国有企业发行人的经常出现而再次发生小幅上升。发行人主体信用展现出逐步趋好，发行人平均值授信额度有所增加，AAA级别的主体占到比大幅提高，实际参予发售绿色债券的发行人平均值财务质量小幅下降。发行人信用质量提高主要是由于参予绿债发售的主体中银行占到比有所下降，预计随着银行业渐渐增大对绿债的注目，银行发行人占比的走高将更进一步提高主体信用质量。另外，发行人依然主要集中于在国企，尤其是地方国企。

地方国企的信用质量将是未来影响绿色债券市场信用质量的最重要因素。从“债项要素”维度来看，绿色债券信用状况经常出现一定波动从债券角度考虑到，我们分别从债券信用等级、届满支付压力、企业现金流对债券余额覆盖率、债券借贷情况四个方面综合分析取决于信用质量状况。

综合来看，绿色债券在债券信用质量方面依然处在波动时期。考虑到中国绿色债券将逐步南北规范化道路，绿色债券无论从申请人、发售、项目透露、绿色标准以及绿色监督等方面都将步入更加规范的行业标准，预计未来绿色债券的信用质量将有进一步提高的空间。从“市场展现出”维度来看，行业集中度较高，发展初期政策红利显著从行业角度分析绿色债券时找到，绿色债券主要集中于产于在铁路运输、电力、基础建设等行业中。尽管随着绿色债券市场大大发展，行业集中度有所上升，但占比首位的铁路运输行业集中度依然较高。

在2016年一季度至2018年三季度的这11个季度中，铁路运输行业平均值占比为53.14％，而名列第二的电力行业仅有为13.12％。同时，我们从行业专家政策评分中找到，绿色债券行业政策助力愈发显著，随着一系列国家级反对政策实施，以及地方政府落实政策的构建，预计绿色债券行业发展仍将具备显著的向好趋势。

从“宏观经济”维度来看，宏观增长速度下降对绿色债券市场信用质量包含一定上行压力随着我国经济从高速度向高质量的改变，经济增长速度面对下降。不受此影响，社会融资成本上升显著，资金呈现出一定的紧绷局面，债券市场融资前景受到考验。宏观增长速度上升以及高质量发展的结构性拒绝将对绿色债券整体信用质量包含一定的上行压力。

但值得注意的是，高质量发展的拒绝将对债券市场发展从制度和监管方面明确提出更高更加严苛的拒绝，长年来看，这将提升债券市场的抗压能力，从本质上提升债券市场的信用质量。现阶段绿色债券仍处在发展调整过程中，信用质量的波动仍受到宏观政策的显著影响。

四、绿色债券各行业信用指数（一）铁路运输行业发售人均不具备国企背景，行业信用指数走势基本与全行业综合指数保持一致铁路运输行业作为国民经济发展的最重要行业之一，在我国绿色债券市场占有最重要地位。从数据来看，2018年三季度，铁路运输行业发售规模占到比超过52.72％，尽管与基期（2015年四季度，57.61％）比起，行业占到比早已有所上升，但依然较名列第二行业高达37个百分点，牢牢地巩固在第一行业的位子，并且随着高铁投资的新的公里/小时，预计铁路运输行业在未来较长一段时间内都将维持较高的发债规模。2016年一季度，因未来三个月届满债务压力下降，借贷债券数量上升，新债发售成本上升等原因，铁路运输行业信用指数上升为95.81，较基期上升4.19％。

随着债务压力缓释，新的发债优势重新加入，市场展现出活跃和宏观经济环境的提高，2016年二季度和三季度，铁路运输行业信用指数逐步下降至98.59和99.93。但2016年四季度因市场资金紧张债券活跃度不低，宏观上行，同时该行业债券面对一定程度的债务压力，造成最后该季度行业信用指数上升至97.52。2017年一、二季度，铁路运输行业信用状况开始较慢衰退，信用指数由上一年年底的低谷逐步下降至二季度末的99.03，基本相似基期水平。2017年三季度，铁路运输行业由于行业集中于兑付压力，行业信用指数小幅上升至98.41。

由于债务压力在上一个季度全部获释、外需承托下宏观环境转好，2017年四季度铁路运输行业信用指数下降至历史最低水平100.20。转入2018年，宏观经济环境上行压力，造成2018年一季度和二季度铁路运输行业信用指数回升至99.52和99.98；三季度，变换届满支付压力下降，铁路运输行业信用指数持续下降至99.36。铁路运输行业发行人基本皆为国有企业，行业发售规模较小，但发行人财务能力并不平稳，信用质量波动性也较小，债券往往面对集中于支付压力。

从各期数据走势来看，铁路运输行业指数与总指数基本保持一致，这与该行业发售规模占到比仅次于有关，铁路运输行业的信用状况对全行业信用质量举足轻重。同时，行业的集中度较高仍是绿色债券的众多特色。

（二）电力行业信用指数较上季度小幅下行，但整体信用质量依然比较较低我国电力行业主要以火力燃煤发电居多，受到近年来国家环保拒绝趋严，煤炭行业去生产能力政策的影响，电力行业逐步偏向与清洁能源发展，这包含了电力行业绿色债券发售的主要动力。电力行业在绿色债券发售中占有最重要地位，电力行业绿色债券发售规模呈现稳步发展态势，每季度存量平均值规模多达3,600亿人民币，行业绿色投资市场需求呈现出平稳局面。

但受到其他行业绿色债券发售规模很快快速增长的影响，我国电力行业绿色债券发售规模占到比呈现上升态势，由2015年四季度的16.14％上升至2018年三季度的10.08％，行业存量名列也从第二位上升至第三位。2016年一季度，电力行业信用指数为98.01，比起基期上升1.99个百分点。2016年二季度和三季度，电力行业信用指数渐渐下降，分别为98.65和101.49，主要是由于涉及绿色债券希望政策和监管制度相继实施，电力行业清洁能源、绿色能源发展获得希望，行业绿色债券发售成本优势逐步显出。2016年四季度和2017年一季度，电力行业信用指数回升至98.50和98.55，基本完全恢复2016年初水平。

2017年二季度，电力行业信用指数逐步消息传递下降，超过99.26。2017年三季度，由于集中于兑付压力下降，发行人财务能力上升，电力行业信用指数大幅暴跌至95.56。2017年四季度，由于发行人信用质量水平有所上升，以及新的放债券利差回头阔，电力行业信用指数降到94.87，创下基期以来该行业历史最低水平。

转入到2018年，由于支付压力在2017年年末基本全部获释，集中于兑付压力锐减，电力行业信用指数渐渐声浪至97.49和98.27，三季度更进一步陡峭下降至98.47。电力行业由于受到国家去生产能力政策、煤炭价格上涨以及网际网路电价同比上升等因素的影响，比起其他行业竞争力不强劲，绿色债券信用质量一度呈现出萎靡态势，整体信用质量一直不低，是绿色债券市场信用质量比较较低的行业之一。

（三）基础建设行业信用指数2018年持续下降在绿色债券市场中，基础建设主要为路桥、水利等基础公共项目的施工建设，是国家固定资产投资的重要环节，也是国家宏观经济调控的手段之一。从各期数据走势来看，基础建设行业信用指数走势与宏观经济趋势密切相关，但同时也受到其他要素尤其是绿色债券市场展现出的影响。随着政府希望和引领民间资本、社会资本参予基础建设，基建投资增长速度减缓。2017年四季度开始基础建设行业绿债发行量有显著下降，同比增长速度超过8％，存量意味著规模多达2000亿。

同时，基础建设行业绿债发售主体和债券质量都有显著提高。2016年一季度，基础建设行业受到集中于兑付压力较小的影响，信用指数上升至97.18，比基期上升2.82个百分点。随着兑付压力缓释，行业环境提高等因素影响，2016年二季度和三季度基础建设行业信用指数开始回落，分别超过99.94和102.13。2016年四季度，不受市场展现出不欠佳和整体宏观资金面紧绷影响，基础建设行业信用指数大幅度暴跌4.78个百分点，降到97.25。

2017年一至四季度，基础建设行业信用指数上下小幅调整，分别为98.76、97.11、100.58和99.31，但波动幅度并不大，整体维持比较平稳。转入2018年，基础设施行业绿债行情较好，发售优势显著，主体和债项要素质量展现出显著提高，行业综合指数下降至102.77，沦为夹住绿色债券信用质量下降的主要力量。但随着市场信用事件愈演愈烈，环保行业正处于高压环境，发售优势弱化，二季度基础建设行业绿色债券整体信用指数经常出现下降，综合指数上升3.30个百分点，超过99.38；三季度堪称不受此影响，持续下降至97.99。从绿色债券整体情况来看，基础建设行业发行人AAA级别较较少，且发行人财务实力整体偏下，同时，债券发售级别不低，AA级别以下债券占到较为大；比起于其他绿色债券行业，基础建设行业绿债发售成本优势并不显著，行业整体信用质量不低。

（四）银行业信用指数小幅上行，但整体仍维持比较较高水平银行业所发售的绿色债券是蓝债市场的最重要组成部分，该行业的信用指数比较较高。2016年前三季度内，银行业绿色债券信用质量逐步上升，并在2016年三季度超过104.77，沦为当前各行业信用指数的最高点。2016年四季度，不受宏观上行压力和银行业年末资金紧张影响，银行业绿色债券信用指数上升至102.93。2017年一季度和二季度，由于对绿色债券的希望和扶植政策增大，中小型城商行相继参予到绿色债券发售中，发售主体逐步非常丰富，造成银行业绿色债券的主体和债券信用质量较前期有所上升，绿色债券信用指数沿袭了2016年四季度的上升趋势，分别降到102.10和101.60，但信用水平依然低于绿色债券其他行业。

2017年三季度，由于银行业绿色债券发售利差具备显著优势，小幅提振了绿色行业信用指数，稍微下降至101.96。银行业绿色债券广泛以中长期居多，短期内兑付压力较小，助力银行业债券质量整体维持在较高的水平。2018年一季度和二季度，银行业绿色债券发售主体信用质量逐步提高，该行业信用指数逐步下降至102.51和104.00。2018年三季度，不受债务压力下降以及债项AA级以下占到比下降影响，银行业信用指数小幅上升，超过103.71。

银行业在我国绿色债券市场打开以后很快发力，沦为绿色债券市场的中坚力量，无论从发展速度和发展规模来看，银行业在我国绿色债券发展当中都充分发挥了最重要的起到。银行业绿色债券以中长期债券居多，短期内银行业基本不不存在偿还债务压力，但今后部分银行业绿色债券将不会面对债券届满，不回避银行业绿色债券将面对集中于兑付压力。

五、2018年四季度未来发展就当前的绿色债券市场展现出来看，发售主体方面有更加多优质企业参予绿色债券发售，主体要素仍然维持较平稳水平；但债项要素方面则因各期届满支付压力以及债券借贷状况的变化经常出现了一定幅度的波动；市场展现出方面因信用事件冲击以及市场情绪影响，经常出现波动的可能性更大；宏观方面，尽管经济经常出现小幅回升，但监管层致力于强化引领资本合理配置，减少实体经济融资成本，融资环境逐步提高。预计2018四季度，绿色债券市场主体要素之后保持稳定水平，债券市场届满压力在三季度获得一定程度获释，市场展现出有可能受到信用市场和投资者情绪影响经常出现一定程度波动，宏观环境之后面对上行压力，但债券市场融资环境经常出现大幅度好转的可能性较低，绿色债券市场信用质量之后小幅上行的可能性并不大。

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